Денежно-кредитные маневры Банка России:
чего ждать и на что надеяться
Е.В. МАТРОСОВА,
директор Центра
макроэкономических исследований Группы БДО Юникон
Н.А. ШИЛОВА,
ведущий аналитик
Центра макроэкономических
исследований Группы БДО Юникон
В настоящее время в условиях общемировой нестабильности ясность политики денежных властей приобретает особое значение. Стоит отметить, что большинство ведущих центробанков мира, принимая решения по монетарной политике, публично обосновывает свои позиции и видение ситуации в экономике, как минимум, ежемесячно. Нам же остается уповать на ежегодные Основные направления денежно-кредитной политики (далее — ДКП), подготавливаемые Банком России.
Главная цель этого документа - проинформировать общество о том, как Банк России видит будущее экономики страны, какие целевые приоритеты ставит перед собой в рамках денежной, кредитной и валютной политики, а также какими методами планирует достигать эти приоритеты. Для бизнеса и населения документ важен тем, что он должен вносить ясность в действия регулятора при том или ином варианте развития событий, на основании чего экономические агенты могут строить свои планы с учетом курсовых рисков, ожидаемых изменений макросреды и реакции на них со стороны регулятора.
К сожалению, в последние годы данный документ приобретал все более формальный характер. Намеченные ориентиры (в частности, инфляция, рост денежной массы и др.) из года в год не выполнялись, да и отвечать по ним было не перед кем.
Стратегия на 2010 г.
Что же предложено в среднесрочной стратегии Банка России на следующий год? Первое, что бросается в глаза, - это слишком оптимистичная оценка будущего состояния экономики. Из документа следует, что Банк России рассчитывает на окончание кризиса в мировой экономике в самое ближайшее время, и его ДКП строится из расчета, что российская экономика начала восстанавливаться даже в рамках самого пессимистического варианта. О структурных рисках мировой финансовой системы и об инициативах по ее реформированию, неоднократно озвученных на международных саммитах, вообще не упоминается.
В основу прогноза положена цена на нефть, что еще раз подчеркивает зависимость экономики страны от данного параметра. В то же время для всех сценариев сохраняется достаточно хорошая оценка торгового баланса и величины международных резервов. Это свидетельствует о некотором отрыве от реальной экономики: рост ВВП, доходов населения, инвестиций в основной капитала выглядит достаточно скромно,
112 I БАНКОВСКОЕ ДЕЛО I №12 2009
если учесть еще и эффект базы. Основная проблема политики ЦБ РФ - ее нацеленность исключительно на достижение ориентиров по финансовым показателям. Но согласно Конституции РФ и Закону о Центральном банке, в зоне его ответственности находятся инфляция и курс рубля, а не проведение ДКП, стимулирующей экономический рост, из чего следует, что Банку России абсолютно незачем следить за реальной экономикой. Поэтому предельный прирост денежной массы выглядит достаточно скромно и вряд ли позволит экономике быстро развиваться при самой высокой прогнозной цене на нефть.
Переход к таргетированию инфляции и повышение роли процентной политики
Несмотря на сохранение угрозы в мировой и российской экономике, Банк России на передний план выдвигает идею перехода к таргетированию инфляции и повышению роли процентной политики для экономики, что отмечается в Основных направлениях ДКП с 2004 г. С точки зрения долгосрочной перспективы и стратегии движения, переход к управлению процентными ставками в экономике действительно является эволюционным путем, а контроль над инфляционными процессами - важным условием экономического роста. Однако Банк России, декларируя будущую процентную политику, планирует строить ее исключительно с целью сдерживания инфляции (на динамику которой, кстати, во многом не влияют действия ЦБ) вне зависимости от экономической обоснованности (рис. 1).
Рис. 1. Динамика ставки рефинансирования Банка России и индекса потребительских цен в РФ, месяц к аналогичному месяцу предыдущего года
16
15
14
13
12
11
10
1_Г
сососососососососососососоотототототототототот
- ставка рефинансирования ЦБ
Источник. Банк России, Росстат.
инфляция в РФ годовом исчислении
падение потребительского спроса, сжатие (или недостаточного для экономики роста) денежного предложения. В последнем случае (что сейчас и наблюдается) очевидно, что плюсов от низкой инфляции экономика не ощутит.
Банк России снижает ставку рефинансирования с апреля 2009 г. Тем не менее ее влияние на экономику по-прежнему невелико, и Центральный банк продолжает активно использовать «административные» меры. К ним можно отнести - ограничения по наращиванию иностранных активов банков под угрозой отлучения от рефинансирования, письма с требованиями ограничить потолок ставок по депозитам населения для всей банковской системы на основе данных только по 10 крупнейшим банкам, установку ежемесячных нормативов по кредитованию в частных банках, получающих госпомощь, и другое.
Процентная и курсовая политика Банка России
Процентную политику ЦБ РФ в настоящее время можно охарактеризовать как достаточно жесткую: в условиях зарождающегося спроса на деньги уровень процентной ставки остается скорее заградительным для кредитования, при этом населению выгоднее сберегать, а не тратить, так как доходность по большинству депозитов находится на уровне, превышающем инфляцию. В то же время высокая процентная ставка привлекает спекулянтов, практикующих carry trade (в основу подобных операций положена игра на различии между процентными ставками в разных государствах), а сглаживание валютных колебаний со стороны ЦБ РФ гарантирует им возможность уйти с рынка без потерь даже в случае смены тренда (рис. 2).
В последнее время в курсовой политике Банка России произошел ряд изменений, по крайней мере на словах. Так, регулятор все чаще заявляет, что курс рубля определяют рыночные факторы и участники торгов, а он лишь сглаживает резкие колебания. При этом за последние 2 месяца ЦБ приобрел на российском рынке 17,9 млрд долл., что сложно назвать абсолютным «невмешательством».
Очевидно, что Банк России действительно не стре-
222222
Так, управлять инфляционными процессами можно как через повышение стабильности финансовых рынков, рост конкуренции и ограничение роста тарифов естественных монополий, так и используя
мится «двигать курс» в определенном направлении, а повышательное давление на рубль оказывает внешняя конъюнктура (рост финансовых и сырьевых рынков). В среднесрочной перспективе регулятор уже не называет своей приоритетной целью поддержание стабильнос-
№12 2009 I БАНКОВСКОЕ ДЕЛО 113 1
9
8
16 14 12 1 10 8 -6 -4 -2 -0
Рис. 2. Динамика ключевых процентных ставок, %
/
сососососососососососпспспспспспспспспсп
США
ЕС
Япония
Австралия
Россия
Бразилия
Источник. Данные ФРС США, ЕЦБ, Банка России, Банка Японии, ЦБ Бразилии, Резервного банка Австралии.
ти курса рубля, что связано с планируемым переходом к политике инфляционного таргетирования. Однако острота текущего момента (в частности, уязвимость рубля к спекуляциям как в сторону укрепления, так и в сторону снижения его курса, привлекательность его для операций carry trade из-за высоких процентных ставок в России) и ряд фундаментальных проблем отечественной валюты (практически полная привязка к мировым ценам на нефть) не позволяют Банку России полностью устраниться
от присутствия на валютных торгах.
Результат валютной политики - укрепление рубля, одного из лидеров укрепления, рост курса которого к американской валюте составил весомые 23,5% (больше только у бразильского реала - на 35,25%) (рис. 3-4). Причем аналогичных успехов в российской экономике пока не наблюдается, по другим позициям мы отстаем от остальных стран и даже в рамках БРИК показываем наихудшие результаты.
В условиях высокой вола-тильности на мировом валютном рынке Банку России придется участвовать в
Рис. 4. Динамика ВВП отдельных стран в 2007-2009 гг.,
115- % к соответствующему периоду предыдущего года
110"
105
100 v^........^
95
85.
80
I кв. II кв. III кв. IV кв. I кв. II кв. III кв. IV кв. I кв. II кв. III кв
2007 2008 2009
_ США — еврозона Источник. Данные www.quote.ru.
Великобритания
Япония
Россия
130
120
110
100
Рис. 3. Динамика основных валют к доллару США, % к 01.02.2009
01.02.2009 01.04.2009 01.06.2009 01.08.2009
— евро фунт — йена — франк — рубль
Источник. Расчеты ЦМЭИ по данным finam.ru.
01.10.2009
нивелировании внешних шоков для отечественной валюты. Можно констатировать, что лишь при более развитых отечественных финансовых рынках и институтах, диверсифицированной и менее зависимой от внешней конъюнктуры экономике переход к свободному курсу рубля не принесет экономике дополнительных угроз.
Пока же валютный рынок остается одним из основных источников денежного предложения и, учитывая сильный торговый баланс и
114 I БАНКОВСКОЕ ДЕЛО I №12 2009
продолжающееся наращивание международных резервов, он им и останется. Конечно, регулирование предложения денег через процентные ставки -одна из среднесрочных целей ЦБ РФ. Кроме того, он планирует повышать значимость системы рефинансирования как инструмента воздействия на предложение денег, расширяя перечень инструментов. Стоит отметить, что в данном направлении Банк России действует довольно успешно, и именно рефинансирование спасло многие кредитные организации осенью 2008 г. Однако, несмотря на все его усилия, уровень ликвидности на отечественном рынке по-прежнему в большей степени зависит от состояния
мировых финансовых рынков и трансграничных потоков капитала, чем от уровня ставок ЦБ (рис. 5).
В вопросах управления денежным предложением российский регулятор сегодня сталкивается с проблемой, проявившейся во всех развитых экономиках: существенный «навес» свободной ликвидности у банков никак не отражается на реальном секторе - кредитный мультипликатор не работает (рис. 6). Более того, многие предприятия стремятся погасить кредиты, взятые в острую фазу кризиса по «грабительским» ставкам.
Пр
Для дальнейшего прочтения статьи необходимо приобрести полный текст. Статьи высылаются в формате PDF на указанную при оплате почту. Время доставки составляет менее 10 минут. Стоимость одной статьи — 150 рублей.