МИРОВАЯ ЭКОНОМИКА И МЕЖДУНАРОДНЫЕ ОТНОШЕНИЯ, 2004, № 3, с. 3-9
НА УЧЕНОМ СОВЕТЕ ^^^^^^^^^^^^^^
имэмо
В ИМЭМО РАН под председательством академика Н.А. Симония состоялось заседание Ученого совета, посвященное анализу проблем и перспектив развития российского финансового рынка. Основной доклад представил председатель Федеральной комиссии по ценным бумагам, д. э. н. И. Костиков. Сокращенное изложение его доклада публикуется ниже.
О НАПРАВЛЕНИЯХ РАЗВИТИЯ РОССИЙСКОГО ФИНАНСОВОГО РЫНКА
ПРОБЛЕМЫ СОВРЕМЕННОГО РОССИЙСКОГО ФИНАНСОВОГО РЫНКА
Основной проблемой современного российского финансового рынка является его неспособность обеспечить ресурсами потребности реального сектора в инвестициях. Фактически отечественный финансовый рынок не выполняет функции трансформации сбережений в инвестиции и перелива капитала между секторами и отраслями, о чем свидетельствует существенный разрыв между валовыми сбережениями и накоплениями.
Необходимая предпосылка формирования адекватного уровня ликвидности и конкурентности рынка - его емкость. В широком смысле она характеризуется способностью рынка мобилизовать значительные объемы свободного капитала и оперировать ими. Конкретно речь идет о разнообразии механизмов финансирования и инвестирования, а также услуг, предоставляемых инвесторам профессиональными участниками рынка.
Свобода доступа на рынок предполагает низкие барьеры входа для инвесторов (вкладчиков). Свобода выбора риска предусматривает наличие инструментов с разными уровнями риска, среди которых инвестор (вкладчик) может найти инст-
румент, соответствующий его представлению о приемлемом риске.
Справедливость ценообразования предполагает возможность максимально адекватной стоимостной оценки всех финансовых активов, полный учет рисков инструментов, предлагаемых инвесторам, и перспектив предстоящих инвестиций. Справедливость ценообразования означает невозможность манипулирования на рынке, использования инсайдерской информации, всех других нерыночных методов конкуренции.
Российский финансовый рынок пока не соответствует критериям эффективности, что обусловлено слабостью и его отдельных секторов, и государственного регулирования. Налицо, с одной стороны, избыточная масса финансовых ресурсов, сконцентрированных на финансовом рынке, а с другой - неудовлетворенность потребностей растущей экономики России в инвестиционных ресурсах.
Мы видим, что за короткий период с начала 2002 г. по октябрь 2003 г. рынок практически удвоился. Столь динамичному росту способствовали политическая стабильность, решение долговой проблемы, эффективная бюджетная и социально-экономическая политика правительства
Таблица 1. Объем российского финансового рынка, включая рыночную капитализацию, млрд. долл.
Инструменты российского финансового рынка 01.01.2002 г. 01.01.2003 г. 20.10.2003 г.
Всего 185.2 240.5 369.6
Кредитные инструменты
Банковские кредиты 49.3 64.8 86.0
Инструменты фондового рынка, всего 85.3 122.7 227.6
в том числе
Акции 81.4 114.7 213.0
Внутренние корпоративные облигации 2.2 3.4 5.2
Корпоративные еврооблигации 1.7 4.6 9.4
Инструменты государственного долга
ГКО-ОФЗ 5.3 6.8 9.8
Государственные еврооблигации 35.3 36.9 37.2
ОВГВЗ и ОГВЗ 10.0 9.3 9.0
Таблица 2. Объем инвестиционных ресурсов, привлеченных финансовыми организациями, млрд. долл.
Ресурсы, привлеченные финансовыми организациями 01.01.2002 г. 01.01.2003 г. 01.10.2003 г.
Средства, привлеченные банками, всего1 51.3 70.2 97.0
в том числе
Вклады физических лиц 22.9 32.9 46.8
Пенсионные резервы 1.1 1.6 2.2
Страховые резервы 4.2 6.3 8.5
Средства инвестиционных фондов 0.4 0.5 2.1
1 Средства организаций, вклады физических лиц в банках, обращающиеся долговые обязательства банков.
РФ, а также благоприятная внешнеэкономическая конъюнктура. Несмотря на некоторые колебания, этот рост продолжится.
Однако объем инвестиционных ресурсов, поступающих в экономику, существенно меньше -около 100 млрд. долл. Данный разрыв говорит о том, что между финансовым рынком и реальным сектором российской экономики существует барьер, без преодоления которого обеспечить макроэкономическую эффективность финансового рынка невозможно.
Главная проблема - высокие трансакционные издержки. Сюда включаются издержки предпринимателей и инвесторов (вкладчиков), использующих возможности финансового рынка, и в частности:
- высокая стоимость капитала (уровень комиссионных ставок по банковским кредитам - до 50%) при низкой (зачастую отрицательной) реальной процентной ставке;
- завышенная стоимость услуг инфраструктуры финансового рынка;
- издержки, связанные с рисками неэффективного функционирования платежной системы;
- издержки, связанные с рисками нарушения прав инвесторов, воздействия кризисных явлений и т.д.;
- большие издержки в связи с эмиссией ценных бумаг;
- высокие издержки, сопровождающие межотраслевой перелив капиталов;
- издержки, связанные с рисками манипулирования и использования инсайдерской информации;
- издержки, связанные с рисками недостаточной прозрачности финансового рынка.
Причинами формирования барьера между финансовым рынком и реальным сектором российской экономики являются высокий уровень инфляции; отсутствие реального стимулирования развития малого и среднего предпринимательства; неэффективность корпоративного управления; высокий уровень олигополизации/монополи-
зации экономики; административные барьеры; слабость государственного регулирования финансового рынка.
Последнее заслуживает отдельного комментария. Слабость государственного регулирования выражается, прежде всего, в отсутствии значимых целенаправленных воздействий на финансовый рынок для повышения его эффективности. Зачастую регулирование служит не интересам инвесторов, а, напротив, формированию неоправданно тепличных условий для тех или иных профессиональных участников рынка. Кроме того, регулирование нередко создает избыточные административные барьеры, чему способствуют раздутые штаты некоторых регуляторов рынка. Так, в России на один коммерческий банк приходится 62 сотрудника Банка России, а в США -лишь 5 сотрудников. По оценке Ассоциации российских банков, обязательная отчетность банков, ежемесячно направляемая в Банк России, превышает 1000 листов. Избыточная отчетность увеличивает издержки, 8% персонала российских банков занимаются ее составлением.
Проблема финансовой стабильности вызвана тремя существенными диспропорциями этого рынка, а именно:
- разрывом между объемом ресурсов, привлеченных российскими финансовыми институтами, и объемом финансовых активов экономики;
- противоречием между краткосрочным характером ресурсов, предоставляемых финансовым сектором, и долгосрочным характером финансирования экономического роста;
- неравномерностью развития отдельных секторов финансового рынка.
Риск финансовой нестабильности обостряется тем, что основная масса ресурсов поступает на финансовый рынок из внешних источников, прежде всего офшоров, особенно чувствительных к политическим рискам. По оценке Всемирного банка, отток капитала из России за 19912003 гг. составил около 230 млрд. долл., его существенная часть - ресурсы, полученные от экспорта сырьевых товаров.
Еще одна проблема - российские финансовые институты не обеспечивают должного управления существующими на финансовом рынке рисками. Львиная доля этих рисков приходится на реальный сектор экономики, что побуждает его не обращаться на финансовый рынок, а осуществлять самофинансирование. Так, в середине 2003 г. объем финансовых вложений, осуществляемых нефинансовыми предприятиями и организациями, составил 1.8 трлн. рублей, то есть вырос почти в 1.5 раза по сравнению с серединой 2001 г. и был сопоставим с объемом предоставленных предприятиям банковских кредитов. Так же растет рынок векселей. В частности, объем векселей, учтенных банками, за год увеличился почти в 1.5 раза.
Принципиальный характер имеет противоречие между краткосрочностью ресурсов, предоставляемых финансовыми посредниками, и дол-госрочностью потребностей финансирования экономического роста. Отсюда необходимость рефинансирования взятых предприятиями займов, что упирается в отсутствие деривативов (вторичных финансовых инструментов), обеспечивающих хеджирование процентных рисков.
Долгосрочное кредитование отчасти сдерживается сохранением двузначных показателей инфляции, результатом чего являются отрицательные реальные процентные ставки по долгосрочным депозитам. Однако главная проблема -неспособность российских коммерческих банков выполнять свою основную системную функцию (управление кредитными рисками). Причина кроется в катастрофически низком уровне капитализации финансовых посредников. Без учета Сбербанка доля банков в рыночной капитализации составляет всего 0.17%, а с учетом Сбербанка -2.95%. Для сравнения: в суммарной капитализации 500 крупнейших компаний США финансовые корпорации составляют 8%, а в Великобритании - 16%.
Рыночная капитализация других финансовых посредников еще меньше. Правда, для операторов фондового рынка (брокеров, дилеров, доверительных управляющих) капитализация не имеет столь же принципиального значения, как для банковского или страхового сектора, так как они не принимают на себя риски, связанные с исполнением обязательств перед вкладчиками или застрахованными лицами. Тем не менее размер собственного капитала операторов должен быть адекватен их операционным рискам.
Необходимо проведение стимулирующей политики, в частности, предоставление налоговых кредитов с целью стимулирования увеличения собственного капитала институтов финансового сектора. Кроме повышения капитализации институтов финансового рынка, это будет способст-
вовать и более полной стерилизации денежной массы.
Одновременно важно предотвратить противоположную опасность, связанную с фиктивным наращиванием собственного капитала финансовых организаций. По признанию Банка России, из 180 проверенных им коммерческих банков 60 имеют признаки "надувания" капиталов. По мнению независимых экспертов, от 20 до 60% банковского капитала приходятся на фиктивные активы.
В существующих условиях непон
Для дальнейшего прочтения статьи необходимо приобрести полный текст. Статьи высылаются в формате PDF на указанную при оплате почту. Время доставки составляет менее 10 минут. Стоимость одной статьи — 150 рублей.