научная статья по теме АНАЛИЗ ПЕРСПЕКТИВЫ ИСПОЛЬЗОВАНИЯ МОДЕЛИ ОЛЬСОНА ДЛЯ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КОМПАНИИ Экономика и экономические науки

Текст научной статьи на тему «АНАЛИЗ ПЕРСПЕКТИВЫ ИСПОЛЬЗОВАНИЯ МОДЕЛИ ОЛЬСОНА ДЛЯ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КОМПАНИИ»

Анализ перспективы использования модели Ольсона для оценки стоимости компании

К.В. Ордов,

д-р экон. наук, заведующий кафедрой финансового менеджмента, Российский экономический университет имени Г.В. Плеханова (117997, г. Москва, Стремянный переулок, д. 36; e-mail: ordov-reu@mail.ru)

Аннотация. Инновационные методы ведения бизнеса порождают высокие ожидаемые темпы роста бизнеса. Классические методы оценки в данном случае приводят к завышенной стоимости компании. Использование моделей добавленной стоимости позволяет повысить точность расчетов рыночной стоимости компании путем снижения влияния построгнозного периода.

Abstract. Innovative methods of business generate the high-expected growth rates of business. Classical methods of an assessment in this case lead to the overstated cost of the company. Use of models of a value added allows increasing the accuracy of calculations of market value of the company by decrease in influence of the post forecast period.

Ключевые слова: рыночная стоимость, инновации, добавленная стоимость, анормальные доходы.

Keywords: market value, innovations, value a<

В последние десятилетия на ряду с классическими методами оценки рыночной стоимости компаний (дисконтированных денежных потоков, капитализации доходов) активно разрабатываются современные методы оценки. К современным методам оценки относят методы, разработанные на основе модели добавленной стоимости и реальных опционов.

Актуальность темы обусловлена недостатком эффективных инструментов определения рыночной стоимости компании при реализации парадигмы современного финансового менеджмента. Классические методы определения стоимости громоздки и требуют глубоких специализированных знаний в области оценочной деятельности, что препятствует внедрению в российских компаниях полноценной модели управления стоимостью.

На этапе внедрения в компании инновационных решений часто отмечается чрезмерный оптимизм, который закладывается в прогноз финансово-экономических показателей. Реализация инновационного потенциала представляет собой высокорискованный вид деятельности, характеризующийся высокой степенью неопределенности и, тем самым более высоким риском, учитываемом в ставке дисконтирования. Однако, по причине ограниченного влияния инновационных процессов на операционную деятельность компании редко когда данные повышенные риски находят свое отражение в премиях за риск инвестирования в такого рода нематериальные активы.

Как правило, влияние инноваций на финансово-экономические показатели компании учитывается через ожидаемый денежный поток. Методика расчета денежного потока требует прогнозирования ожидаемого эффекта от инноваций. Переоценка данного эффекта способна привести к существенному завышению рыночной стоимости компании. Принимая во внимание относительно короткий срок обоснованного прогнозирования в деятельности российских компаний, то и повышается риск завышения ее рыноч-

, abnormal income.

ной стоимости через показатель терминальной стоимости [3, 4, 8].

В настоящее время существует значительное число научных работ, посвященных рассмотрению различных классических моделей оценки стоимости компании. Однако зачастую в работах существующие модели сравниваются друг с другом или рассматривается их возможное применение для оценки той или иной компании определенной отрасли. Тем не менее отсутствуют работы, посвященные изучению влияния выбора метода прогнозирования остаточного дохода для оценки стоимости компании, а также практическому применению указанной модели для оценки стоимости российских компаний [10, 11, 12].

Модель остаточного дохода является одной из наиболее перспективных современных разработок в теории оценки стоимости бизнеса. В основе исследуемой модели лежит идея линейной информационной динамики, предложенная Ольсоном, которая отражает взаимосвязь остаточной прибыли и информационной переменной, определяющей влияние существенных факторов, не связанных с бухгалтерским учетом. Одним из достоинств указанной модели является то, что в качестве данных для определения стоимости компании выступают данные бухгалтерской отчетности [1, 2, 9]. Однако широкое практическое использование модели Ольсона затруднено отсутствием рассчитанных для российских экономических условий необходимых параметров авторегрессии y и ш, а также использованием модели авторегрессии только первого порядка [7].

В практике оценочной деятельности модель Ольсона нашла свое применение при определении рыночной стоимости компаний (пакетов акций и долей участия). Опыт применения модели свидетельствует о достаточной надежности модели. Проведенные научные исследования, направленные на адаптацию коэффициентов, используемых в модели для современных российских условий, позволяет использовать модель для компаний, осуществляющих свою

Journal of Economy and entrepreneurship, Vol. 9, Nom. 6-1

К.В. Ордов Анализ перспективы использования модели Ольсона для оценки стоимости компании

деятельность в юрисдикции Российской Федерации.

Достоинства модели заключаются в интегрировании элементов затратного, доходного и сравнительного подходов в рамках единой методики расчетов, что снижает субъективность проводимых расчетов и позволяет оптимально учесть влияние на рыночную стоимость компании (пакета акций, долей участия) всех основных ценообразующих факторов.

Модель Ольсона (или как ее еще называют модель ЕВО (Edwards-Bell-Ohlson) разработана на основании модели добавленной стоимости. Основными понятиями, положенным в основу модели Ольсона, является «экономическая прибыль» или «остаточный доход» (residual income).

Рыночная стоимость компании (пакетов акций, долей участия), рассчитанная с использованием модели Ольсона, включает стоимость чистых активов оцениваемого Общества и текущую стоимость сверхдоходов, которые отражают превышение соответствующих среднеотраслевых показателей доходности [5, 6].

Одним из ключевых факторов определяющих рыночную стоимость компании (пакета акций, доли участия) является стоимость чистых активов. В соответствии с первоисточником (статьями Ольсона, описывающими модель) речь идет о балансовой (balance) стоимости чистых активов. В книге Алан Грегори указано, что «Стоимость фирмы просто составляет ее текущую балансовую стоимость плюс текущую стоимость будущего потока остаточных доходов ,..»1.

В методических рекомендациях по оценке стоимости бизнеса указано, что «Понятие анормальных доходов базируется на следующих основных предположениях. Пусть bt «балансовая стоимость компании в момент t ,..»2. Соответственно, речь идет о балансовой стоимости чистых активов при применении модели Ольсона. В дальнейших пояснениях в методических рекомендациях и учебнике Рутгайзера В.М. сказано о рисках использования балансовой стоимости чистых активов для компаний у которых рыночная стоимость чистых активов может существенным образом (в разы) отличаться от балансовой. Очевидно, что существенное различие (в разы) рыночной стоимости от балансовой вызывает необходимость анализа возможности использования балансовой стоимости в рамках модели Ольсона.

В случае если балансовая стоимость чистых активов несущественно (оценочно менее 50%) отличается от рыночной стоимости чистых активов, то результат расчета рыночной стоимости компании (пакета акций, долей участия) не существенно зависит от базы расчета для производственных компаний, имеющий приемлемый уровень рентабельности. Так, использование более высокой рыночной стоимости чистых активов приводит к сокращению скорректированно-

1 Грегори А. Стратегическая оценка компаний: практическое руководство. -М.: КВИНТО-КОНСАЛТИНГ, 2003. С. 58.

2 Методические рекомендации по оценке стоимости бизнеса на основе применения моделей Ольсона и Блэка-Шоулза. -М.: ТПП РФ, 2005. С. 41.

го показателя прибыли компании (в результате учета увеличения суммы амортизационных отчислений и налога на имущество), что снижает величину анормальной прибыли и приводит к сокращению текущей стоимости будущего потока остаточных доходов, являющейся вторым слагаемым в рамках модели Ольсона.

Таким образом, увеличение стоимости чистых активов в модели Ольсона не приводит к пропорциональному увеличению рыночной стоимости компании. При увеличении стоимости чистых активов, стоимость компании может остаться на неизменном уровне.

Ставка дисконтирования, используемая в рамках модели, имеет специальный характер, и не может быть рассчитана с использованием стандартных методов. В виду математического смысла, заложенного в расчет с использованием модели Ольсона, ставка дисконтирования основывается на безрисковой ставке доходности (как правило используется эффективная доходность к погашению по государственным долговым ценным бумагам) и среднеотраслевого показателя доходности (используется среднеотраслевой показатель, рассчитываемый профессиональными участниками рынка за ретроспективный период). Иной расчет ставки дисконтирования требует внесения соответствующих корректировок в используемые в модели коэффициента. В настоящее время объективные исследования на данную тему отсутствуют, что не дает возможности оценить степень влияния расчетов ставок дисконтирования отличным от указанного метода способом на точность итогового результата.

Согласно ст. 14 Федерального закона от 29.07.1998 N 135-ФЗ "Об оценочной деятельности в Российской Федерации", п. 20 Приказа Минэкономразвития РФ от 20.07.2007 N 256 "Об утверждении федерального стандарта оценки "Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки (ФСО N 1)" (зарегистрировано в Минюсте РФ 22.08.2007 N 10040), при выборе методов оценки, оценщик вправе по своему усмотрению, основываясь на внутреннем убеждении, применять ту или иные методы оценки.

В связи с чем, действующее законодательство допускает применение модели Ольсона при оценке стоимости компании.

Сложность использования модели связана с ограниченностью возможностью по отражению реальной рыночной стоимости активов и обязательств компаний в рамках российского бухгалтерского учета. В данной связи требуется уделить особенное внимание качеству исходной и

Для дальнейшего прочтения статьи необходимо приобрести полный текст. Статьи высылаются в формате PDF на указанную при оплате почту. Время доставки составляет менее 10 минут. Стоимость одной статьи — 150 рублей.

Показать целиком