Экономические обзоры
УДК 336.1
МЕНЯЮЩАЯСЯ РОЛЬ ФИНАНСОВОГО СЕКТОРА В ЭКОНОМИКЕ США: ОТ ПОСРЕДНИЧЕСТВА К ДОМИНИРОВАНИЮ
© 2014 г. Т.В. Евдокимова
НИУ ВШЭ, Москва
В статье описывается трансформация роли финансового сектора в американской экономике во второй половине XX — начале XXI века. Анализируя деятельность финансового сектора США, автор показывает, что в результате структурных изменений данный сектор перестал выполнять главным образом посреднические функции и стал играть доминирующую роль во многих социально-экономических процессах.
Ключевые слова: финансовый сектор, кредитование, ипотека, секьюритизация, индустрия управления активами, спекулятивная торговля на финансовых рынках.
Роль финансового сектора в американской экономике в последние несколько десятилетий существенно трансформировалась. В значительной степени возросла доля заёмных ресурсов в финансирования потребления домашних хозяйств и деятельности компаний. Изменился состав клиентов финансового сектора, расширился круг компаний, ведущих финансовую деятельность, а влияние финансовых рынков распространилось на новые социально-экономические сферы. С появлением новых финансовых продуктов (производных финансовых инструментов, CDO, CDS и др.) изменились подходы к оказанию привычных финансовых услуг и стали доступны новые виды услуг. Развитие механизма секьюритизации снизило прозрачность распределения рисков в системе, создав предпосылки для срабатывания эффекта домино в случае ухудшения качества банковских кредитов, лежащих в основе продуктов секь-юритизации. В целом, финансовые рынки и компании финансового сектора заняли существенно более важное положение в экономике США.
В то же время в последние три десятилетия компании финансового сектора перестали ограничиваться выполнением исключительно посреднических функций, направляя всё более значительные объёмы доступных им ресурсов на спекулятивные операции, не способствующие экономическому развитию страны. Таким образом, во второй половине XX - начале XXI века прослеживаются две тенденции. С одной стороны, взаимодействие между финансовым и нефинансовым секторами экономики стало более тесным и значительно более
* ЕВДОКИМОВА Татьяна Владимировна - аспирантка НИУ-ВШЭ.
E-mail: tatiana.v.evdokimova@gmail.com
CDO - Collateralized Debt Obligations (ценные бумаги, обеспеченные долговыми обязательствами). CDS - Credit Default Swap (страховка от дефолта по долгам).
3 «США ❖ Канада», № 10
65
важным. С другой стороны, в последние десятилетия наблюдается некоторое обособление финансового сектора за счёт развития направлений деятельности, практически никак не связанных с обслуживанием реального сектора экономики (упомянем, например, о спекулятивной торговле ценными бумагами).
Регулирование финансового сектора в США было ужесточено в середине 1930-х годов после потрясений «Великой депрессии». Принятые в этот период законы ограничили рамки функционирования финансового сектора, исключив из деятельности коммерческих банков спекулятивные операции на финансовых рынках, ограничив уровень процентных ставок по депозитам и усовершенствовав регулирование торговли на финансовых рынках. В сложившихся условиях достаточно жёсткого контроля до начала 1980-х годов финансовый сектор в основном выполнял посреднические функции и обеспечивал нужды прочих секторов экономики, занимая по отношению к ним подчинённое положение.
Но в 1980-е годы, на волне ослабления регулирования, компании финансового сектора получили возможность вести деятельность, не связанную с ролью посредника между различными экономическими агентами. Расширение круга доступных видов деятельности, появление новых типов компаний финансового сектора, находящихся вне регулятивного поля, ослабление требований к капиталу в финансовом секторе и другие проявления дерегулирования способствовали росту финансового сектора и концентрации в нём прибыли. В результате к концу XX века финансовый сектор перестал занимать подчинённое положение по отношению к другим секторам американской экономики, что проявилось в ряде тенденций, описываемых в данной статье.
Масштабы взаимодействия финансового и реального секторов экономики
По мере расширения финансового сектора США в XX и начале XXI века степень вовлечённости данного сектора в экономику США в целом постепенно усиливалась. Неотъемлемым элементом работы компаний нефинансового сектора стало использование услуг банков и других финансовых посредников для осуществления ежедневных расчётно-кассовых операций, для управления ликвидностью и для оптимизации структуры финансирования своей операционной и инвестиционной деятельности. Развитие бизнеса нефинансовых компаний стало всё в большей степени опираться на привлечение долгового финансирования как через коммерческие банки, так и на финансовых рынках. Данная тенденция может быть проиллюстрирована динамикой (1) увеличения соотношения заёмных и собственных средств (финансовый рычаг) в структуре финансирования компаний с 16% в середине XX века до 28% в начале 2013 г. (см. рис. 1); (2) возрастания доли заёмных ресурсов в структуре затрат на инвестиционные проекты с 5-10% в 1920-х - 1930-х годах до 20-30% после 1960-х годов [6, р. 16]; (3) увеличения доли платежей нефинансовых компаний в рамках обслуживания их долгов (см. рис. 2).
Долговое финансирование стало более востребованным американскими нефинансовыми компаниями в силу ряда обстоятельств: (1) расширения деятельности американских институциональных инвесторов (страховых компаний, пенсионных фондов и др.), являющихся важным источником «длинных денег»;
Рис. 1. Отношение заёмных средств к совокупным активам компаний нефинансового сектора
(Federal Reserve System)
Рис. 2. Расходы по обслуживанию долга в % от валовой добавленной стоимости, созданной компаниями
(Burea u oí Economic Analysis)
(2) последовательного увеличения ставки налога на прибыль в 1940-х-1950-х годах [5] (база налогообложения по данному налогу может быть уменьшена за счёт платежей по обслуживанию долга); (3) снижения долговой нагрузки государственного сектора в 1950-1970 годах и, как следствие, высвобождения финансовых ресурсов для инвестиций в долговые обязательства частного сектора [6, с. 3]; (4) увеличения популярности сделок по выкупу компаний с привлечением заёмного финансирования (leveraged buyout) в США во второй половине 1980-х годов [17, р. 6]; (5) удешевления заёмных ресурсов в начале 2000-х годов на фоне политики низких процентных ставок, проводившейся ФРС.
Негативным побочным следствием более тесного переплетения деятельности американских компаний и финансового сектора стало болезненное реагирование американской экономики на проблемы, возникающие в финансовом секторе. В условиях, когда финансирование инвестиционной деятельности компаний в значительно большей степени зависит от заёмных средств, стабильное состояние финансового сектора и бесперебойное функционирование механизмов кредитования стали неотъемлемыми условиями продолжения устойчивого развития американской экономики. Доступность кредитных ресурсов выступает в настоящее время важнейшим фактором экономического роста в США и находится в центре внимания монетарных властей при принятии решений относительно мер денежно-кредитной политики.
Изменение структуры клиентов финансового сектора
Если в первой половине XX века финансовый сектор США был преимущественно ориентирован на кредитование нефинансовых компаний, то, начиная с середины XX века, появление новых банковских продуктов и развитие механизмов секьюритизации способствовали постепенному расширению масштабов кредитования и физических лиц. В результате долговая нагрузка домашних хозяйств возросла с 25% ВВП накануне «Великой депрессии» до почти 100% ВВП к началу финансового кризиса в 2007 г. В середине 1950-х годов совокупная задолженность домашних хозяйств впервые превысила значение аналогичного показателя для нефинансовых компаний (см. рис. 3).
3* 67
Рис. 3. Динамика накопленных долговых обязательств домашних хозяйств, нефинансовых компаний и финансового сектора США, % ВВП [12, р. 3]
Federal Reserve System.
Динамика задолженности домашних хозяйств в XX веке во многом объясняется состоянием рынка ипотечного кредитования (см. рис. 4), в развитии которого можно выделить несколько этапов:
1) До середины 1940-х годов незначительная величина рынка из-за невыгодных условий кредитования ; основной объём ресурсов финансового сектора направлялся на кредитование компаний нефинансового сектора.
2) Стремительный рост рынка ипотеки после войны и до начала 1960-х годов на фоне улучшения условий кредитования и развития вторичного рынка благодаря созданию таких государственных учреждений как Корпорация кредитования домовладельцев и Федеральная национальная ипотечная ассоциация, известная как «Фанни Мэй» (Fannie Mae).
3) Стабилизация рынка с начала 1960-х годов до середины 1980-х в условиях высокой инфляции, повышающей риски долгосрочных вложений для банков.
4) Расширение рынка с середины 1980-х годов до середины 1990-х годов благодаря развитию механизмов секьюритизации при участии государственных ипотечных агентств (Государственной национальной ипотечной ассоциации «Джинни Мэй» (Ginnie Mae), уже упомянутой «Фанни Мэй» и Федеральной корпорации жилищного ипотечного кредита «Фредди Мэк» (Freddie Mac).
5) Резкий рост рынка за счёт массового предоставления кредитов низкокачественным категориям заёмщиков (subprime borrowers) с начала 2000-х годов до появления первых признаков ипотечного кризиса в 2007 году.
Ещё одним следствием увеличения масштабов кредитования домашних хозяйств во второй половине XX века стало изменение структуры валового
* Значительный первоначальный взнос (до 50% от стоимости дома), как правило плавающая ставка процента, непродолжительный срок до погашения кредита (5-10 лет) и выплата большей части основной суммы долга в конце срока (balloon mortgage) вместо равномерного распределения платежей в течение всего срока кредита. [7, р. 94; 3].
Рис. 4. Динамика долговых обязательств домашних хозяйств
(Federal Reserve System)
Рис. 5. Доля до
Для дальнейшего прочтения статьи необходимо приобрести полный текст. Статьи высылаются в формате PDF на указанную при оплате почту. Время доставки составляет менее 10 минут. Стоимость одной статьи — 150 рублей.