научная статья по теме ПОВЕДЕНЧЕСКИЕ ФИНАНСЫ КАК НОВОЕ НАПРАВЛЕНИЕ ФИНАНСОВОЙ ТЕОРИИ Экономика и экономические науки

Текст научной статьи на тему «ПОВЕДЕНЧЕСКИЕ ФИНАНСЫ КАК НОВОЕ НАПРАВЛЕНИЕ ФИНАНСОВОЙ ТЕОРИИ»

АНАЛИТИКА

Поведенческие финансы как новое направление финансовой теории

В статье рассматривается новое направление финансовой науки в области исследования финансовых рынков - поведенческие финансы. Показана связь этой концепции с гипотезой эффективности рынков и некоторые особенности этой альтернативной теории, а также перспективы развития поведенческих финансов вопреки существующему скептицизму и распространенным мифам.

А. А. МАСЮТин, аспирант кафедры международных валютно-финансовых отношений факультета мировой экономики и мировой политики НИУ ВШЭ при Правительстве РФ

Сегодня финансовые теории подвергаются испытаниям. Помимо обычных нареканий в нереалистичности подходов, добавились обвинения в том, что современные финансовые и экономические теории не в состоянии что-либо противопоставить кризисным явлениям, не могут точно их предсказывать, а рекомендации по борьбе с последствиями не всегда эффективны и даже способны породить новые проблемы.

Часто подобная критика публикуется в СМИ либо исходит из уст идеологов, которые используют реальные или вымышленные неудачи ученых для собственного пиара и зарабатывания политических очков. Но так ли это на самом деле? Настолько ли плоха экономическая теория, что необходимо обращаться к каким-то новым гипотезам, идеологиям, обещающим построить справедливую экономику?

Мифы о кризисе финансов и экономики

Многие нарекания в отношении финансовых теорий, распространенные как за рубежом, так и в России, на самом деле при внимательном анализе оказываются мифами. Например, известный экономист П. Кругман обвиняет экономические исследования последних десятилетий не только в их оторванности от практики или вообще ненужности, но и в прямом вредительстве [1]. Однако упреки в оторванности от жизни, излишней математизации, нереалистичности предпосылок разбиваются о факты.

Начиная с 1970-х гг. наблюдается рост эмпирических исследований среди наиболее цитируемых научных работ по экономике [2], и многие ученые-экономисты ведущих университетов мира изучают различные отклонения от абстрактных и рациональных моделей [3].

Экономическая наука не стоит на месте, и то же можно сказать о финансах. Одним из перспективных направлений развития современных финансовых теорий является концепция «поведенческие финансы».

В постиндустриальном обществе преимущественное развитие получает сфера услуг. Неотъемлемой частью этой сферы являются финансы. Соответственно, их дальнейшее усовершенствование означает прогресс общества. Но нельзя не признать, что в науке управления финансами все большее значение имеет психология. Именно акцент на психологию будет стимулировать междисциплинарные исследования в области финансов, в которых в будущем все шире станут участвовать математики, психологи, нейрофизиологи и другие специалисты. Вообще это хороший пример, когда наука, не относящаяся к группе естественных, получает импульс развития от взаимодействия с ними. В междисциплинарном синтезе, возможно, лежит путь к обретению и гуманитарными дисциплинами более точной основы, отвечающей природе человека и общества.

Слабые стороны

гипотезы эффективности рынка

В 1970-е гг. теория эффективности рынка достигла расцвета. Работы Р. Мертона, Д. Бридена, Р. Лукаса, Ю. Фамы давали надежду на лучшее понимание финансов. Однако уже тогда авторы отмечали некоторые отклонения эмпирических данных от теории.

Гипотезу эффективности рынка можно вкратце представить так: цена актива Р( есть математическое ожидание приведенной стоимости всех последующих выплат по нему в размере Р*, учитывая всю имеющуюся на данный момент информацию, т. е. Р( = Е (Р*.

№12 2014 I БАНКОВСКОЕ ДЕЛО I 51 I

АНАЛИТИКА I ВОПРОСЫ ТЕории

Однако P' неизвестна в момент времени t, поэтому цена будет равна оптимальному прогнозу. Прогнозная цена P* = Pt + Ut равна сумме цены актива Pt в начальный момент времени и ошибки U, причем предполагается, что эти две величины не коррелируют. Из этого следует, что ошибка не должна коррелировать ни с какой доступной в момент t информацией, иначе прогноз не будет оптимальным. Важно, что отсюда вытекает и следующее: прогноз будет менее волатильным, чем прогнозируемая переменная [4]. Эмпирические данные поставили эти выводы под сомнение, что привело к появлению гипотезы избыточной волатильно-сти (excess volatility).

Однако это не означает полной непригодности теории эффективности рынков. Если рынок в целом существенно отличается от идеальной картины, то на уровне индивидуальных портфелей можно видеть подтверждение гипотезы. Как считает П. Самуэльсон, рынок «микро-эффективен», но «макро-неэффекти-вен» [5]. В конце концов, даже если свойства реальных рынков сильно отличаются от предсказываемых гипотезой эффективности рынков, эта гипотеза может быть ориентиром для исследования.

Составляющие нового подхода

Новое направление в исследованиях финансовых рынков носит термин «поведенческие финансы». Это направление с трудом пробивает себе дорогу. В частности, эксперты, которые возражают против новой теории, ссылаются на следующее:

■ избыточные реакции инвесторов происходят примерно с той же частотой, что и недостаточные;

■ аномалии на рынке постепенно исчезают со временем или в связи с улучшением исследовательской методологии [6].

Другие же отмечают, что, во-первых, нет такого постулата, что люди должны чаще реагировать избыточно или недостаточно, т. е. это не опровергает поведенческие идеи, а во-вторых, гипотеза избыточной волатильности так и не была опровергнута.

Опровержения тех или иных аспектов поведенческого подхода будут, и это нормально. Здесь можно лишь отметить: с точки зрения психологии естественно, что люди стремятся сохранить свои гипотезы, найти им новые обоснования, продолжают верить в

ггш и

них - по всей видимости, они таким образом стараются избежать потерь (loss aversion), не желая признавать допущенных ошибок.

Расцвет исследований, посвященных поведенческим финансам, приходится на 1990-е гг. Они являются альтернативой рациональной парадигме в финансовой науке. Собственно, что следует понимать под рацио-нальностью?1 Этот термин обычно означает, что, получив новые сведения, человек меняет свои предыдущие представления в соответствии с вероятностной формулой Байеса2, а в основе выбора человека лежит теория субъективно ожидаемой полезности.

Можно ослабить одну из этих двух предпосылок, допустив возможность неполной рациональности. Поведенческие финансы как раз и берут на вооружение это предположение. В новом подходе выделяются две составляющие.

Во-первых, это ограничения арбитража. Один из аргументов сторонников гипотезы эффективных рынков гласит, что если и наблюдаются какие-то отклонения котировок от фундаментальной стоимости, то арбитражеры смогут извлечь выгоду из сложившейся ситуации, устранив эту неэффективность. Однако проблема в том, что зачастую имеются как законодательные, так и ситуационные препятствия к осуществлению арбитража.

Например, если актив недооценен, то арбитражер может купить его, ожидая роста стоимости, но ему нужно хеджировать риски, поэтому покупается ценная бумага с аналогичными выплатами. Здесь могут возникнуть трудности, поскольку идеальных заменителей на рынке просто не существует. Кроме того, так называемые шумовые игроки могут подтолкнуть цену к дальнейшему падению, что представляет риск, если у арбитражера ограничен горизонт планирования.

Это может быть связано с тем, что большинство арбитражеров лишь управляют деньгами, но не являются их собственниками. Клиенты, увидев продолжающееся падение, могут потребовать закрыть позицию, и в результате арбитража не будет. А отсутствие возможности арбитража не означает, что цены правильные.

Во-вторых, большую роль играет психология инвестора. Об этом немало написано в научной литературе, в том числе применительно к финансовым рынкам. Фундамент заложили работы Д. Канемана и А. Тверски,

Abstract. The article covers a new approach to finance studies - behavioral finance. It shows its relations with the efficient-market hypothesis and also some issues of developing as a new alternative theory as well as its prospects despite skepticism and wide-spread

Keywords. Behavioral finance, rationality, economic theory.

Ключевые слова. Поведенческие финансы, рациональность, экономическая теория.

1 Можно предположить, что не поведение субъекта отличается от рационального, так как сам субъект действует как раз рационально, а понимание рациональности у разных субъектов разное. Это возможно, поскольку рациональность несет в себе положительную коннотацию, и по большому счету никому не хочется называть и считать себя нерациональным.

2 Одна из основных формул элементарной теории вероятностей, которая позволяет определить вероятность какого-либо события при условии, что произошло другое статистически взаимозависимое с ним событие.

I 52 I БАНКОВСКОЕ ДЕЛО I №12 2014

которые предложили теорию перспектив, затем усовершенствовали ее и создали кумулятивную версию.

Помимо идеи, что люди охотнее признают выигрыш, чем потери, одной из центральных в теории Д. Канемана и А. Тверски является весовая функция. Ее цель - изменить объективное распределение вероятностей, чтобы сделать маловероятные события более вероятными, и наоборот. Это отражает тот факт, что люди склонны переоценивать маловероятные события и недооценивать те, которые наступят почти наверняка. Среди других известных исследователей в области поведенческих финансов и, что намного шире, поведенческой экономики можно назвать К. Санштейна, Л. Росса, Р. Талера, Д. Ариэли, Б. Фишхоффа.

■ ВЫВОДЫ ^■

Поведенческие финансы как перспективное направление развития экономической науки, заключающее в себе большой потенциал для междисциплинарных исследований, становятся все более популярными в последнее время. Если изначально обнаруженные искажения вызывали недоумение и в них видели ошибки обработки данных, то теперь наличие поведенческих явлений в экономике не подвергается сомнению, хотя до сих пор идут дебаты об их природе. В свою очередь, считавшиеся ранее неоспоримыми концепции подверглись пересмотру. Пос

Для дальнейшего прочтения статьи необходимо приобрести полный текст. Статьи высылаются в формате PDF на указанную при оплате почту. Время доставки составляет менее 10 минут. Стоимость одной статьи — 150 рублей.

Показать целиком

Пoхожие научные работыпо теме «Экономика и экономические науки»